СОДЕРЖАНИЕ

228




ГЛАВА 7

МЕТОДЫ АНАЛИЗА
ЦЕННЫХ БУМАГ
Технический и фундаментальный анализы долгое время
рассматривались как противостоящие дисциплины. Существуют
различные мнения относительно того, какой подход к анализу
лучше, но нужно иметь в виду, что это всего лишь мнения. Толь-
ко вы сами можете определить, что лучше именно для вас. Конеч-
но, различные мнения о подходе к анализу принадлежат многим
уважаемым аналитикам рынка. Но, возможно, правильный про-
цесс принятия решений о капиталовложениях должен основы-
ваться на двух подходах и вести к большему успеху в работе.
Некоторые называют такой путь рациональным анализом.
В следующих двух главах мы попытаемся объяснить основы
каждой дисциплины и рассказать о методах, на которых они
основаны.


7.1. ПОНЯТИЕ ФУНДАМЕНТАЛЬНОГО
АНАЛИЗА

Фундаментальный, или как иногда говорят, факторный,
анализ опирается на объектно ориентированный подход. Этот
подход базируется на попытке определения количественных
показателей будущего развития компании или каких-либо ба-
зисных активов. На основании прогноза этих показателей ин-
вестор принимает решение о вложении капитала. Фундамен-
тальный анализ требует наличия определенной доступной ин-
формации, на основании которой строится некоторое уравне-
ние конечного (базисного) фактора. Такой анализ в идеальном
варианте предполагает всестороннее рассмотрение всех значи-
мых экономических, политических и прочих факторов, кото-
рые могут влиять на цены активов. Этими факторами могут
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 229

являться цены других активов, объем продаж, дивиденды, до-
ходы, долги, процентные ставки, уровень безработицы, инфля-
ция, политический риск и др.
Базисные показатели, используемые в фундаментальном ана-
лизе, можно разделить на три группы:
— прогнозирование рыночных показателей с помощью ста-
тистических и эконометрических методов;
— рыночный анализ активов;
— финансовый анализ.
Необходимо отметить, что если результаты первой группы
абсолютны и ни в какой доработке не нуждаются, то многие
показатели двух последних групп имеют практически нулевую
ценность без сравнения их с группой схожих показателей, на-
пример по той же самой группе компаний, или с этим же пока-
зателем в другой период времени.
Под рыночным анализом активов мы будем понимать анализ
критериев, по которым оцениваются доходность и риск вложе-
ний в активы фондового рынка, их поведение относительно
друг друга, ликвидность и реакция на изменения окружающей
среды. На основании этих критериев поведения отдельных ак-
тивов или состоящего из них портфеля и принимаются решения
о вложениях или спекуляциях на фондовом рынке.
Финансовый анализ основан на рассмотрении финансовых
показателей базы финансовых активов и их сопоставлении с
рыночной оценкой этих активов. Финансовые показатели — это
показатели работы предприятий — эмитентов финансовых ак-
тивов, базирующиеся на данных бухгалтерского учета и вероят-
ностных оценках будущих факторов хозяйственной жизни.
Таким образом, структура фундаментального анализа имеет
следующий вид: информация, выраженная в количественных
показателях; правило ее обработки; прогноз значения базисного
актива. Фундаментальные аналитики покупают активы, кото-
рые, по их мнению, недооценены фондовым рынком относи-
тельно сравнительных показателей предприятий реального сек-
тора либо относительно средних показателей по рынку.
Главное, что надо запомнить, — фундаменталисты изучают
причины, движущие рынком, и на основе их анализа принимают
решения об инвестициях. (Кстати, поэтому фундаментальные вло-
жения — обычно долгосрочные стратегические вложения в акти-
вы.) Но это требует отсутствия любой неопределенности относи-
тельно будущих событий и наличия максимально полной и опера-
230 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

тивной информации. Невыполнение любого из этих требований
резко снижает качество результатов фундаментального анализа.


7.2. ПОНЯТИЕ ТЕХНИЧЕСКОГО АНАЛИЗА

Методы технического анализа кардинально отличаются
от фундаментальных методов. Технические аналитики рассмат-
ривают акцию (либо другой фондовый актив) как продукт сво-
бодного рынка, чья цена определяется взаимодействием спроса
и предложения. Технический анализ рассматривает цену, объем
или сочетание факторов, чтобы оценить поведение рынка, ос-
новываясь на предпосылке, что рынок — самый лучший инди-
катор того, что цены активов будут делать в будущем.
Цены акций или других инструментов движутся, придержи-
ваясь определенных тенденций (трендов), и искусство иденти-
фикации этих трендов и моментов их смены и является искусст-
вом технического анализа. В техническом анализе предполагает-
ся, что цена акции отражает всю информацию относительно этой
акции. Что заставляет данный актив повыситься в цене? Для тех-
нического аналитика ответ абсолютно прост — актив повышается
в цене потому, что спрос на него выше, чем его предложение.
Другими словами, инвесторы согласны платить более высокие
цены за обладание данным активом. Почему? Этот вопрос совер-
шенно не волнует аналитика, все воспринимается как данность.
Для любых методов технического анализа безразлично, ка-
кие активы лежат в его основе. Он настолько же применим к
анализу цен на кофе, как и к анализу поведения доллара на
международных финансовых рынках. Аналитику не нужно
быть специалистом в области кофе или доллара, его не интере-
суют слухи, сведения об урожайности, мнения других людей —
вся необходимая информация уже заложена в цену данного
актива. Все, что необходимо знать аналитику, — это цены
открытия, закрытия, самую высокую и самую низкую цены и
объем торгов за минимальный рассматриваемый период, кото-
рым могут быть как пятиминутные отрезки, так и месячные
периоды. Для анализа рынка производных финансовых инстру-
ментов рассматривается еще такой показатель, как объем от-
крытых позиций.
Специфика технического анализа выдвигает к возможностям
его применения определенные требования. Это:
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 231

— высококонкурентный рынок, обеспечивающий совершен-
ную ликвидность активов, т. е. в любой момент времени вы
можете как купить, так и продать актив по рыночной цене;
— отсутствие субъекта, способного единолично существен-
но влиять на рынок и устанавливать на нем какие-либо
преграды конкуренции.
Таким образом, мы разобрались в главных отличиях подходов
к анализу. Фундаментальный анализ, в общем смысле, занимает-
ся причинно-следственной связью экономических событий с со-
бытиями на фондовом или товарном рынке, а технический —
только эффектом их воздействия, изначально основываясь на том,
что все значимые для рынка события уже заложены в ценах акти-
вов, и исследует только принципы развития факторов рынка.


7.3. ТЕОРИЯ РЕФЛЕКСИВНОСТИ

Теория рефлексивности, разработанная Джорджем Со-
росом — известным финансистом и доктором Оксфордского
университета, появилась недавно — в 80-х годах этого столетия.
Практически она явилась «первой нетехнической попыткой
описать и спрогнозировать динамическое взаимодействие между
участниками процесса». Это — описание крупномасштабной ди-
намики движения цен. Мы постараемся кратко познакомить вас
с основами теории рефлексивности.
По мнению Сороса, рыночное равновесие, как таковое, на
котором основана экономическая теория, в реальной жизни на-
блюдается крайне редко; рыночные цены «имеют злостную
склонность к колебаниям». Конфигурации кривых спроса и
предложения не могут считаться независимыми данными, так
как обе эти категории включают в себя ожидания участников,
касающиеся событий, которые, в свою очередь, обусловлены
этими ожиданиями. Решения о покупках или продажах прини-
маются на основе ожиданий цен в будущем, а эти цены, в свою
очередь, зависят от принимаемых в настоящий момент решений
о покупках или продажах. Ситуация не является столь очевид-
ной, если речь идет о товарно-сырьевых рынках, где предложе-
ние в значительной мере зависит от производства, а спрос — от
потребления. Но на финансовом рынке роль ожиданий практи-
чески очевидна. Нет никакой гарантии, что «фундаментальные»
движущие силы откорректируют «спекулятивные» скачки. Точ-
232 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

но так же вероятно и то, что спекуляции изменят условия спро-
са и предложения, считающиеся фундаментальными.
Теория рефлексивности рассматривает проблему «несовершен-
ства понимания». Несовершенным понимание участников стано-
вится вследствие того, что их мышление влияет на саму ситуацию,
к которой оно относится. Фактический ход событий уже включает
в себя последствия мышления участников. Именно предпочтения
участников делают состояние равновесия недостижимым.
Заслуга технического анализа, по мнению Сороса, состоит
только в «прогнозировании вероятностей, но не действительного
хода событий». Он не приемлет технический анализ из-за слабой
теоретической проработки его основ в том, что котировки фон-
дового рынка определяются спросом и предложением и что опыт
прошлого имеет значение для прогнозирования будущего.
Что касается фундаментального анализа, Сорос отвергает утвер-
ждение, что «котировки являются пассивным отражением ценности
акций, лежащих в их основе», и вывод о том, что это отражение «так
или иначе соотносится со стоящими за акциями активами». Цены
акций всегда искажены, и это искажение может влиять на акции.
Главные выводы теории рефлексивности:
1. На рынке всегда присутствуют превалирующие предпоч-
тения того или иного направления.
2. Рынок может воздействовать на ход предвосхищаемых им
событий.
Таким образом, теория рефлексивности показывает, как
складывающиеся котировки могут повлиять на реальную цен-
ность акций, которая, следуя принципам фундаментального
анализа, и отражается на котировках.


7.4. ОСНОВЫ ФУНДАМЕНТАЛЬНОГО
АНАЛИЗА

7.4.1. Рыночный анализ активов

Как известно, существуют две основные характеристи-
ки, применимые к оценке любого вида инвестиций, — доход и
риск. Понятие дохода, применительно к ценным бумагам, со-
стоит из двух составляющих:
— выплачиваемого дохода, который выражается в виде про-
центных и купонных выплат по облигациям, фиксиро-
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 233

ванных или нефиксированных дивидендов по привиле-
гированным и обыкновенным акциям соответственно;
— курсового дохода, который зависит от рыночной стоимости
активов.
Однако, помимо анализа абсолютного прироста цен, целесо-
образно проводить сравнительный анализ доходности или роста
цен на ценные бумаги по отношению к динамике курсов других
бумаг или соответствующей отрасли или к совокупному рынку,
который может характеризоваться агрегированным фондовым
индексом. Таким показателем является альфа-коэффициент. По
своей сути он отражает прирост курсовой стоимости актива по
сравнению с приростом значений выбранного для анализа рын-
ка, или, иначе говоря, коэффициент характеризует нерыночный
компонент курсового роста. Если альфа какой-либо ценной бу-
маги положительна, то это означает, что темпы роста ее курса за
рассматриваемый период выше, чем в среднем по рынку.
Понятие риска является более сложным и многогранным.
У. Шарп определил понятия систематического (рыночного) и
несистематического (диверсифицируемого или специфического)
риска. Систематический риск — это минимальный уровень рис-
ка, который может быть достигнут при формировании рыноч-
ного портфеля. Этот риск связан с политическими, социаль-
ными и макроэкономическими процессами, оказывающими
влияние на весь рынок в целом. Систематический риск зависит
от особенностей поведения конкретной ценной бумаги и ком-
пании — эмитента ценной бумаги. Измеряется систематический
риск с помощью бета-коэффициентов. Бета-коэффициент пред-
ставляет собой отношение изменения доходности данного акти-
ва по отношению к изменению доходности рынка в целом. Гру-
бо говоря, бета показывает, насколько колебания доход-
ности данной ценной бумаги превосходят колебания доход-
ности рынка в целом. Значение показателя рассчитывается по
статистическим данным для каждой ценной бумаги и периоди-
чески публикуется в специальных изданиях. Общая формула
расчета бета-коэффициента для произвольной i-той компании
Имеет вид:
cov( Ri , Rm )
?i = ,
var(Rm )
где RI — доходность i-той бумаги;
Rm — доходность рынка в целом.
234 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

Интерпретация этого коэффициента заключается в следующем:
b = 1 означает, что акции данной компании имеют среднюю
степень риска, сложившуюся на рынке в целом;
b < 1 означает, что ценные бумаги данной компании менее
рискованны, чем в среднем на рынке;
b > 1 означает, что ценные бумаги данной компании более
рискованны, чем в среднем на рынке.
В целом по рынку ценных бумаг бета-коэффициент равен еди-
нице. В портфельной теории, в частности, разработана модель,
показывающая взаимосвязь систематического риска и доходности
ценных бумаг, — capital asset prising model. В рамках этой модели
можно построить уравнение, называемое рыночным уравнением:
R I = ? I + ? I Rm + ? I
На рисунке 7.1 представлена зависимость доходности акций
и рыночной доходности.




Рис. 7.1. Зависимость доходности акций от рыночной доходности

Это уравнение показывает зависимость доходности ценной
бумаги от рыночной доходности, меры отклика, измеряемой
коэффициентом b и отклонением, измеряемым е. Таким обра-
зом, а и b являются мерами систематического и несистематиче-
ского риска.
Дополнительно к вышеперечисленным коэффициентам часто
используется коэффициент R2 — коэффициент детерминации.
Он характеризует предсказуемость поведения акции. Чем ближе
R2 к нулю, тем более независимым является поведение акции по
отношению к рынку. Вычисляется R2 следующим образом:
?2
R = 1 ? I2 ,
2

Rm
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 235

Существует еще одна мера риска — риск ликвидности. Лик-
видность в данном смысле — это возможность в любой момент
купить или продать достаточно большое количество бумаг без
существенных потерь в цене. Какой смысл покупать высокодо-
ходные ценные бумаги, если не будет возможности их продать и
зафиксировать свою прибыль?
Чем ближе реальные цены покупки и продажи, тем выше
ликвидность. При совпадении цен покупки и продажи для ин-
вестора ликвидность называется абсолютной. На ликвидность
влияет объем рынка, брокерские комиссионные и слиппейдж,
который включает в себя рыночный спрэд между ценой покуп-
ки и ценой продажи, а также издержки, связанные с временным
лагом между принятием решения о сделке и фактическим ее
исполнением, между которыми цена может существенно изме-
ниться. Общепризнанного коэффициента для измерения лик-
видности не существует, но часто для этого используются коэф-
фициенты, отражающие отношение дневного объема операций
к объему эмиссии, соотношение цен покупки и продажи, соот-
ношение объемов спроса и предложения и пр.


7.4.2. Финансовый анализ активов

В основе финансового анализа (в литературе также встре-
чаются термины securities analysis и investment analysis) лежит ин-
формация о реальных показателях работы эмитента, его структу-
ре капитала и стабильности работы. Поэтому применимость ана-
лиза находится в области корпоративных ценных бумаг (обыкно-
венные и привилегированные акции, корпоративные облигации).
Во многих западных финансовых изданиях, таких, как «The
Wall Street Journal», «Barren's», «The Financial Times» и многих
других, регулярно публикуются столбики цифр с аббревиатура-
ми EPS и Р/Е. Это самые доступные и наиболее часто исполь-
зуемые в финансовом анализе показатели, определяющие соот-
ветствие между ценой акций и прибыльностью работы компа-
ний. EPS — прибыль компании за установленный период (как
правило, за год) в расчете на одну обыкновенную акцию, нахо-
дящуюся в обращении. Эта чистая прибыль рассчитывается как
годовая прибыль за вычетом налогов и выплат по задолжен-
ностям, в том числе и по привилегированным акциям и облига-
циям. Часть распределенной прибыли находит отражение в по-
236 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

казателе дивиденды на одну акцию. Отношение Р/Е является
отношением рыночной цены акции к доходу в расчете на одну
акцию той же компании. Данный показатель выражается в виде
числа, называемого еще мультипликатором компании. Он отра-
жает количество лет, которое потребуется компании, чтобы при
действительном положении дел заработать сумму, равную ее ры-
ночной стоимости. Динамически уменьшающийся показатель сви-
детельствует о быстром росте компании. Отношение цены акций к
доходу является одним из важнейших показателей финансового
анализа, помогающего установить, насколько существующая цена
соотносится с реальными показателями работы компании. Конеч-
но, сюда вмешивается и субъективная оценка риска, которая скла-
дывается из стабильности работы компании, прибыльности, тем-
пов роста, отношения кредиторов и рейтинговых агентств, внут-
ренних условий фирмы и структуры капитала компании.
Применительно к облигациям существует также несколько
основных показателей, на основе которых могут приниматься
решения об инвестировании. Главный показатель — доходность
к погашению, служащий для оценки реальной эффективности
инвестиций в данную ценную бумагу. Другим очень важным
показателем «качества» облигаций является ее рейтинг. В мире
существует несколько независимых рейтинговых агентств, наи-
более известными из которых являются «Standart and Poor's»,
«Moody's Investor Service» и «International Business Consulting
Agents». Рейтинги данных агентств оказывают существенное вли-
яние на характер требований к эмитентам, поскольку определя-
ют риск вложения в облигации данных эмитентов.

7.4.3. Прогнозирование рыночных
показателей

Прогнозирование рыночных показателей активов, та-
ких, как цена, объем, риск, может быть основано на эконометри-
ческом (экономико-статистическом) подходе. К этому методу
прогнозирования можно отнести построение уравнений зависи-
мости базовых показателей от каких-либо факторов, выявленных
на основе анализа временных рядов или согласно законам эконо-
мической теории. Несомненное достоинство этого метода — ко-
нечный результат, выраженный конкретной цифрой. К недостат-
кам можно отнести невозможность формализации некоторых
политических, социальных и психологических факторов для ис-
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 237

пользования в модели. Кроме того, все коэффициенты модели
построены на основании прошлых данных и не могут учесть
адаптивных ожиданий, полностью прекращая работать при су-
щественном изменении факторов окружающей среды до момен-
та накопления определенного количества информации.

Теория Доу

Теория Доу явилась одной из самых ранних попыток опи-
сывать рынки. Это — классика анализа, на основе которой разви-
вались практически все методы технического анализа. Сам термин
«теория Доу» возник уже после его смерти в 1902 г., когда Уильям
Гамильтон (Wiliam P. Hamilton) систематизировал принципы Доу
и организовал их в то, что сейчас называется теорией Доу.
Задолго до Чарльза Доу (Charles Dow) банкирам и торговцам
было известно, что большинство ценных бумаг имеют одинако-
вую тенденцию роста или падения одновременно. Ценные бума-
ги с противоположным трендом были редки. Хотя этот факт был
хорошо известен, отсутствовал инструмент для измерения направ-
ления общего движения. И вот в конце XIX-го века Доу сложил
курсы акций промышленных и железнодорожных компаний и
разделил полученную сумму на общее количество компаний. Так
появились первые индексы, известные сейчас всему миру, — ин-
дустриальный и железнодорожный индексы Доу—Джонса (Dow—
Jones Railroad Average и Dow—Jones Industrial Average), которые
Доу со своим партнером Эдди Джонсом стал печатать на страни-
цах «The Wall Street Journal». В настоящее время вычисляются и
публикуются индексы по 30 крупнейшим промышленным фир-
мам, 20 транспортным компаниям (авиационным, автомобиль-
ным и железнодорожным), по 15 коммунальным корпорациям
США и сводный — по всем 65 компаниям. Считается, что этот
индекс как бы показатель здоровья не только экономики США,
но и значительной части мировой экономики, так как многие из
компаний, входящих в индекс, являются транснациональными
корпорациями. Действительно, среди промышленных гигантов
находятся «American Expres», «American Telephone & Telegraph»,
«Boeing», «Coca Cola», «Disney», «General Electric», «McDonalds»,
«IBM» и многие другие. С нашей точки зрения, по прошествии
более ста лет со дня введения первых индексов эта идея кажется
тривиальной, однако тогда она была уникальной и стала базисом
для дальнейшего развития общей теории рынка.
238 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

Принципы теории Доу

1. Индекс принимает в расчет все.
Так как индекс представляет собой измерение результатов
объединенных действий тысяч инвесторов, включая тех, кто об-
ладает совершенным и лучшим знанием, он учитывает всю ин-
формацию, известную рынку на каждый день. Даже более: все
реальные ожидания рынка выражены в текущих ценах. Любые
необозримые события быстро поглощаются рынком и преобра-
зуются в ценовые движения.
2. Рынок имеет три тренда.
Рынок в целом, описанный представительным индексом, дви-
жется по тенденциям, наиболее важными из которых являются
главный и вторичный тренды. Эти полные тренды длятся в течение
года или больше; в результате их действий цена изменяется не
менее чем на 20%. Движения в направлении главного тренда пре-
рываются колебаниями вторичного тренда, действующего в про-
тивоположном направлении. Эти движения называются коррек-
цией или реакцией и происходят тогда, когда главный тренд дос-
тигает своего пика. Как главный, так и вторичный тренды состоят
из большого количества меньших и незначительных колебаний.
3. Главный тренд.
Большое полное движение, по мнению Доу, продолжается в
течение достаточно продолжительного времени — от года до
нескольких лет. Если новый пик главного тренда находится
выше предыдущего и новые коррекции заканчиваются на уров-
не выше предыдущего, то данную тенденцию можно назвать
«бычьим» рынком. Противоположная тенденция последователь-
но снижающихся цен являет собой «медвежий» рынок.
4. Вторичный тренд.
Вторичный тренд представляет собой «реакции» рынка, пре-
рывающие главный тренд. Обычно они длятся от одной трети до
двух третей последнего движения в направлении главной тен-
денции. Трудность в распознавании видов трендов состоит в
выборе точки отсчета и правильного позиционирования тенден-
ций, что и определяется субъективным взглядом аналитика.
5. Малые тренды.
Малые тренды кратки и, с точки зрения Доу, являются бес-
смысленными движениями, образующими промежуточные тен-
денции. Как правило, их длительность не превышает шести
дней, редко доходя до трех недель. Обычно промежуточные тен-
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 239

денции состоят из последовательности трех различимых малых
трендов (сравните с волновой теорией Эллиота).
Концепция трех движений часто сравнивалась с движением
моря. Главный тренд подобен приливу. Вторичные тренды —
волны, которые разбиваются о берег, доходя немного дальше при
приливе и соответственно теряя часть береговой поверхности при
отливе. Малые движения сравниваются с рябью на верхушке волн.

Главные фазы тренда
6. Бычий рынок.
Главный тренд обычно состоит из трех фаз. Первая начина-
ется в основном после продолжительного падения, когда тен-
денция вниз уже себя не проявляет, но рынок тем не менее
находится в крайне неустойчивом положении. В это время боль-
шинство операторов рынка теряют интерес к покупке акций.
Объемы резко падают. Некоторые операторы рынка начинают
осторожно покупать, опираясь на то, что паника уже кончилась
и возможности падения исчерпаны. Сначала покупка затрагива-
ет только акции крупных компаний, позже переходит и на бо-
лее мелкие. Рынок начинает постепенно расти.
Теперь вступает в силу вторая фаза бычьего тренда. К покуп-
ке подключается огромное количество операторов рынка, заме-
тивших перспективу роста. Цены стремительно растут при воз-
растающих объемах и увеличивающейся ликвидности. Рост ста-
новится устойчивым.
Наконец, третья фаза вступает в силу, привлекая на рынок
широкие слои инвесторов, подстегнутых рекордным количест-
вом публикаций на первых страницах газет и журналов. Про-
фессионалы начинают продавать акции, которые моментально
скупаются мелкими вкладчиками, желающими участвовать в де-
леже пирога, не подозревая, что «праздник уже кончился». Объ-
емы рынка падают, и, наконец, начинается паника, неизбежно
приводящая к перегреву и крушению рынка.
7. Медвежий рынок.
Главный тренд также состоит из трех фаз. Первый период
берет свое начало в конце бычьего тренда. Профессионалы по-
кидают рынок, доходы падают, частные инвесторы находятся в
подавленном состоянии из-за того, что рынок не оправдывает
их ожидания. Во второй фазе самое большое воздействие на
рынок оказывают спекулянты, которые и провоцируют панику.
Покупателей становится меньше, а количество желающих про-
240 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

дать постоянно возрастает. Цены падают практически мгновен-
но. В третьей фазе все, кто обладает акциями, но нуждается в
деньгах, также должны выйти из рынка, как и те, кто продавал
на падающем рынке; они не могут дальше позволить себе терпеть
убытки. Обычно еще до того, как все плохие новости появятся на
рынке, медвежий тренд иссякает. Теперь плохие новости больше
не воздействуют на рынок. Но именно в этот момент начинается
первая фаза роста.
Описание фаз рынка очень теоретизировано, и поэтому не
является точным во всех случаях. Главный тренд может пропус-
тить одну из фаз своего развития; в другом исходе некоторые
фазы продолжаются дольше, чем ожидалось. Хотя теория Доу не
является точным методом и не может быть формализована, она
предлагает описание поведения рынка, которое полезно во мно-
гих случаях, так как оно основано на психологических особен-
ностях поведения участников рынка.

Принцип подтверждения
8. Два индекса должны подтверждать друг друга.
Это означает, что никакой очевидный сигнал не может быть
принят, если он произведен единственным индексом. Тренды как
минимум двух индексов должны быть сломаны в одном и том же
направлении, чтобы сигнализировать об изменении тенденции,
9. Объем должен подтверждать тренд.
Торговая активность возрастает, если цены двигаются по на-
правлению главного тренда. Таким образом, при возрастающем
главном тренде объем увеличивается, когда цены растут, и сни-
жается, когда они падают. Если объем не подтверждает тенден-
цию, то вывод о тренде неправилен либо новая тенденция еще
не определилась.
10. Должны использоваться только цены закрытия.
Доу не обращал никакого внимания на внутридневные (intra
clay) колебания. Так как концепция основана на долгосрочных
движениях, то они никак не воздействуют на результаты.
11. Тренд должен приниматься до того времени, пока не
подаст определенных сигналов о развороте.
Это — наиболее критикуемый принцип теории Доу потому,
что инвесторы всегда опаздывают. Не такая большая проблема
войти в рынок слишком поздно, но опоздание при выходе может
обернуться большими убытками, так как паника обычно начина-
ется внезапно. Доу заявлял, что его теория не должна входить в
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 241

противоречие с другими средствами прогнозирования, так же как
и не должна использоваться обособленно. Она обеспечивает лишь
теоретическое обоснование поведения рынка, позволяя приме-
нять различные инструменты для прогнозирования.
Сила теории Доу состоит в несомненной логике его методоло-
гии. Фактически она является не чисто техническим, но и психо-
логическим методом, позволяющим делать рынок в какой-то мере
измеряемым. Многие ее положения легли в основу большинства
современных методик, используемых, не только на рынке акций.


7.5. ОСНОВЫ ТЕХНИЧЕСКОГО АНАЛИЗА

7.5.1. Введение в технический анализ

Технический анализ основан на рассмотрении графиков
движения рынка, точнее, двух его компонентов — ценовых дви-
жений и движений объемов торговли за определенный период
времени. На фьючерсных и валютных рынках анализ затрагивает
третий компонент — объем открытых позиций. И все же главным
объектом анализа является цена, так как изучение ценовых дви-
жений удобно и информация об этом общедоступна. Кроме того,
все-таки цена — главный уравнитель спроса и предложения на
рынках. Существуют три предпосылки, на которых основан тех-
нический подход:
Движения рынка учитывают все.
Пожалуй, это утверждение является основополагающим прин-
ципом технического анализа. Приверженцы технического анали-
за утверждают, что любой политический, экономический или
психологический фактор, который может воздействовать на цену
товара, уже отражен в его цене. Следовательно, все, что нужно, —
это изучение ценовых движений без оглядки на внешние «раздра-
жители». Грубо говоря, технический анализ переворачивает ос-
новной экономический закон с ног на голову, утверждая, что
если цена растет, то для этого должна быть причина. Эта причина
состоит в том, что спрос превышает предложение. Технические
аналитики четко представляют, что изменения цен в ту или дру-
гую сторону вызваны какими-то фундаментальными причинами,
заставляющими рынки расти или падать. Но знать причины из-
менения рыночных факторов, по их мнению, не обязательно.
Цены сами по себе не заставляют рынки двигаться вверх или
242 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

вниз. Они просто отражают действительные события и психоло-
гию рынка. Очень часто на ранних стадиях ценовой тенденции
или в критических поворотных моментах никто не знает точно,
почему это происходит, но попытаться поймать тенденцию —
цель технического аналитика. Первая аксиома является очень силь-
ным утверждением, может быть, не совсем логичным. Но, тем не
менее если все, что воздействует на рынок, в конечном счете отра-
жается на цене, то изучение цены — это все, что необходимо, а
знание этих причин не обязательно для процесса прогнозирования.
Цены двигаются в определенных направлениях.
Понятие тренда абсолютно необходимо для технического под-
хода. Цель составления диаграмм и чартов состоит в том, чтобы
идентифицировать тенденцию движения цен на ранних ее стади-
ях с целью торговли в направлении этой тенденции. Если мы не
принимаем этой посылки либо утверждаем, что движение цен
хаотическое, никакое использование технических приемов не-
возможно, так как мы не сможем определить тенденцию. К этой
предпосылке существует некое заключение, согласно которому
продолжение тенденции более вероятно, чем ее слом. Это заклю-
чение, по мнению классика технического анализа Мэрфи, есть
некоторая адаптация первого закона Ньютона. Несколько другая
формулировка, по нашему мнению, более точно отражает выше-
приведенное заключение: тенденция продолжается до тех пор,
пока не подаст сигналов о своем изменении.
История повторяется.
Эта аксиома основана на том, что практически все методы
технического анализа и изучения рынка опираются на челове-
ческую психологию, которая практически неизменна. Графи-
ческий образец, например, может быть идентифицирован как в
настоящее время, так и столетие назад, при этом одинаково
отражая движение цен. Эти образцы обнаруживают нейтральное
отношение к происходящему либо бычью или медвежью психо-
логию участников рынка. Другими словами, с точки зрения тех-
нического анализа «понимание лежит в изучении прошлого».
Одно из больших преимуществ технического анализа —
адаптируемость практически к любой среде. Не существует ни-
какой области торговли, где эти принципы не могли бы быть
применены. Из-за огромного количества различных данных и
невозможности мгновенного принятия решения большинство
фундаментальных аналитиков специализируются на каком-либо
одном товарном рынке (например, валютный рынок или рынок
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 243

металлов). Технический подход свободен в своем выборе, по-
скольку для него совершенно безразлично, какая базовая харак-
теристика лежит в основе анализа. Фактически технический ана-
лиз как наука появился на рынке акций, но позже адаптировал-
ся к рынкам предметов потребления. Финансовые фьючерсы,
валюта, процентная ставка, кофе одинаково могут быть прори-
сованы и проанализированы.
Другое преимущество составления диаграмм — это способность
обработать любой временной период. Составляет ли диапазон фик-
сации цен пять минут или месяц — применяются те же самые прин-
ципы. Мнение, что технический анализ полезен только в неболь-
ших периодах времени, тогда как фундаментальный должен исполь-
зоваться для долгосрочного прогнозирования, в корне неверно. За-
коны поведения и структура ценового чарта всегда одинаковы.


7.5.2. Способы представления
информации

Технический анализ строится на основании графиче-
ского анализа информации о движениях рынка. Эта информа-
ция представляется в виде некоторых графиков — чартов. Наи-
более широко распространены следующие виды чартов, пред-
ставленные на рис. 7.2—7.4.




Рис. 7.2. Виды представления информации: линейный чарт и гисто-
грамма
244 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

На рисунке 7.2 приведены данные по РАО «Единая энерго-
система»: линейный чарт и столбиковая диаграмма.
Линейный чарт (linear) представляет собой ломаную, соеди-
няющую точечные данные цены акций РАО «ЕЭС» (рис. 7.2).
Гистограмма (столбиковая диаграмма) используется в ос-
новном для представления объемов торговли и открытых пози-
ций в дополнение к основному ценовому графику (см. рис. 7.2).
На рисунке 7.3 представлен биржевой чарт.




Рис. 7.3. Биржевой чарт

Биржевой — наиболее распространенный тип графика среди
пользователей информации о торговле. Этот вид чартов отражает
уровень цен открытия, наивысший и наинизший уровни за пе-
риод и уровень цены закрытия периода. Основное преимущество
данного вида чартов в их наглядности и репрезентативности.
Особой популярностью пользуются графики «японские свечи».
Японские свечи — один из самых наглядных способов пред-
ставления информации, на основе которого существует отдель-
ный раздел технического анализа (рис. 7.4).

Рождение технического анализа многие связывают именно с
японскими свечами. В XVIII в. торговец риса из города Саката
Мунехиза Хомма начал записывать движения цен в виде того, что
сегодня известно как подсвечники. Эта методология была факти-
чески неизвестна вне пределов Японии до 1989 г., когда аналитик
из Merrill Lynch Стив Нисон представил всему миру концепцию
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 245




торговли на основе анализа японских свечей. С тех пор эти методы
стали чрезвычайно популярными среди многих аналитиков и трей-
деров. Поэтому мы несколько поближе познакомимся с основами
конструкции свечей, однако дальнейшее знакомство с достаточно
сложным искусством анализа вы можете продолжить самостоятельно
с помощью литературы, представленной в конце главы.
Японские подсвечники, в отличие от западных биржевых
чартов, очень большое внимание уделяют связи между ценами
открытия и закрытия. Подсвечники показывают эту связь со-
вершенно уникальным образом. Расстояние между ценой от-
крытия и закрытия формируют тело подсвечника, причем если
рынок закрылся выше по сравнению с открытием, то тело под-
свечника оставлено белым, наоборот, при падающем рынке тело
подсвечника заполняется черным цветом. Тонкие линии выше и
ниже реального тела, подобно биржевому чарту, отражают мак-
симальную и минимальную цены за период. Они известны как
тени. Если верхняя тень отсутствует, т.е. максимальная цена
равна цене открытия или закрытия, то верхняя часть называется
бритым верхом и соответственно для равенства минимальной
цены ценам открытия либо закрытия нижняя часть — бритым
дном. Подсвечник, где цены открытия и закрытия очень близки
или равны, в результате чего он не имеет тела, называется дод-
жи. Он играет очень важную роль в анализе, поскольку практи-
чески всегда характеризует нерешительность на рынке и отсутст-
вие преобладающих тенденций. Многие из образцов подсвечни-
246 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

ков имеют живописные названия, например: висельник, утрен-
няя звезда, три белых солдата, беременная леди и пр. Главная
ценность анализа на основе японских подсвечников — это до-
статочно четко проработанная концепция определения тренда
на основе графического представления данных и широкий
спектр образцов индикации разворота и усиления тренда.


7.5.3. Классический графический
анализ

Как говорилось выше, конечная цель технического ана-
лиза состоит в определении направления тренда, момента его
усиления или перелома. Для этого используются различные спо-
собы, одним из которых является анализ графических фигур и
нахождение подобий существующим образцам. Поскольку не-
изменна человеческая психология, должно быть неизменно и
поведение цен на товарных рынках. Март-анализ является, по-
жалуй, наиболее неструктурированной, несистемной методи-
кой. Сама методика основана на нахождении в ценовых рисун-
ках рынка определенных образцов, на основе которых и дела-
ются предположения о наличии или перемене тренда. Главный
недостаток методики — ярко выраженный субъективизм, при-
чем возрастающий по мере усложнения образцов, количество
которых постоянно пополняется все новыми и более изощрен-
ными. По нашим оценкам, на сегодняшний момент существует
около десятка классических общепризнанных фигур и более 300
менее известных, но когда-либо опубликованных образцов.
Большинство образцов основаны на понятиях уровней сопро-
тивления и поддержки.


Понятие ценового тренда.
Уровни сопротивления и поддержки

Напомним, что тренд в техническом анализе есть преоб-
ладающее направление движения цен за рассматриваемый период
времени. Мы говорим «преобладающее» потому, что цены нико-
гда не движутся строго по прямой, им присуща нестабильность,
которая и вызывает скачкообразное, ломаное движение. Таким
образом, даже при определенно направленном тренде существуют
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 247

ценовые движения, устремленные в противоположную сторону и
называемые коррекциями. По направлению различают бычий
тренд (bullish, uptrend) — тренд, имеющий преобладающую на-
правленность вверх, медвежий (bearish, downtrend), который на-
правлен вниз, и боковой тренд — ценовое движение, где не про-
слеживается преобладающего направления. Совершенно естест-
венно, что мы хотим знать, насколько значимо каждое изменение
направления движения цен, является ли оно коррекционным или
это — смена общего тренда. Вот тут нам на помощь и приходят
понятия сопротивления и поддержки (рис. 7.5).




Рис. 7.5. Уровни поддержки и сопротивления

Уровень поддержки — нижний ценовой уровень, при дости-
жении которого цены имеют тенденцию остановить падение либо
вернуться в более высокое положение. Соответственно уровень
сопротивления — уровень, преодолеть который при существую-
щем положении дел цены не могут. Эти уровни могут возникать
спонтанно либо быть привязанными к определенным фундамен-
тальным показателям, но тем не менее их существование можно
объяснить только психологическими факторами, не позволяю-
щими цене продолжать свое движение беспредельно. Соответст-
венно, разобравшись, что такое уровень сопротивления и под-
держки, легко перейти к более сложному понятию — линии со-
противления и поддержки. Линия сопротивления или поддерж-
ки не обязательно должна быть прямой и горизонтальной, как
это показано на рисунке 7.4. Со временем ожидания участников
рынка изменяются и соответственно изменяются уровни сопро-
тивления и поддержки. Динамически соединяя моментные уров-
248 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

ни, мы получим линию сопротивления, которая может быть на-
клонена в соответствии с изменяющимися ожиданиями либо при-
нимать дугообразный вид. Далее мы встретимся с такими формами
линий сопротивления и поддержки, как линии тренда (не путать с
понятием тренд!), линии канала, треугольники, трапеции и пр.
Главное, что надо понять из вышесказанного, — линии сопротив-
ления и поддержки сохраняют свою форму до тех пор, пока не
происходит кардинального изменения тренда. В таком случае цена
пересекает (пробивает) данные линии в ту или другую сторону.
Этот момент и есть момент изменения тренда (рис. 7.6).




Рис. 7.6. Изменение тренда

Линии тренда, которые и являются уровнем сопротивления при
медвежьем или уровнем поддержки при бычьем рынке, строятся
на основе проведения как минимум через три опорные точки (точ-
ки, где произошел излом ценового движения). Линия канала пред-
ставляет собой линию, параллельно идущую к линии тренда. Она
располагается выше линии графика цены при бычьем тренде и,
соответственно, является уровнем сопротивления. И наоборот, при
медвежьем тренде линия канала становится уровнем поддержки и
находится ниже графика ценовых колебаний. Соответственно,
познакомившись с данными понятиями, проще уяснить, что такое
основной тренд и коррекция. Основной тренд — направление дви-
жения цен по линии тренда и коррекция — движение, направлен-
ное против линии тренда. Существует индикатор, подтверждаю-
щий правильность определения тренда, — объем. Во время дейст-
вия основного тренда объем торговли обычно растет и при кор-
рекционном тренде падает, что является не основным, но важ-
ным проверочным признаком в техническом анализе.
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 249

Основные фигуры чарт-анализа

Наряду с линиями тренда и линиями канала использу-
ется ряд производных фигур или образцов, которые может при-
нимать ценовой график. Мы рассмотрим только самые основ-
ные из них.
Надо отметить, что для того, чтобы идентифицировать ту или
иную фигуру, надо иметь четко выраженный бычий или медве-
жий (но не боковой) тренд. Фигуры делятся на две категории —
разворотные и фигуры продолжения. Мы рассмотрим наиболее
распространенную разворотную фигуру — «голова и плечи» и ее
более редких «братьев» — тройную и двойную вершину (рис. 7.7).
Соответственно существуют зеркальные отображения этих фигур
(перевернутая голова и плечи, двойное или тройное дно).




Рис. 7.7. Фигуры чарт-анализа

Фигура «голова и плечи» (рис. 7.8) состоит из трех последо-
вательных пиков, из которых самый высокий — средний. При-
знаком завершения фигуры следует пробой линии шеи и смена
тренда. Считается, что минимальная величина сохранения ново-
го тренда — расстояние между вершиной головы и линией шеи в
месте пробоя. Фигуры двойная и тройная вершины отличаются
от предыдущей фигуры тем, что пики приблизительно равны по
высоте подъема. Все движения здесь развиваются между парал-
250 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

лельными линиями, соединяющими вершины и впадины. Мо-
ментом завершения фигуры является пробой нижней линии и
смена тренда.




Рис. 7.8. Фигуры чарт-анализа: голова—плечо, тройная вершина

К фигурам продолжения можно отнести треугольники и раз-
ные виды их модификаций, как флаг, вымпел, клин и пр. (рис.
7.9). Важным сигналом правильности определения фигуры явля-
ются два фактора: пробой линии, составляющей сторону тре-
угольника, или, как его называют, — удар (thrust), происходит в
первых двух третях стороны треугольника, начиная от его начала
и до пересечения с другой стороной; направление тренда не




Рис. 7.9. Фигуры чарт-анализа: флаг, вымпел, клин
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 251

меняется, т. е. всегда происходит пробой линии сопротивления
при бычьем тренде и линии поддержки — при медвежьем.
Правильность принятия инвестиционного решения обуслов-
ливается правильностью определения фигуры, оценить которое
невозможно до завершения фигуры, поэтому только наиболее
опытные аналитики и трейдеры выбирают стратегическую пози-
цию внутри фигур, будь это треугольник или «голова и плечи».
Надо также отметить, что идентификация фигур, особенно
сложных, очень субъективна и отражает лишь мнение конкрет-
ного аналитика. В дальнейшем мы рассмотрим некоторые тех-
нические инструменты, с помощью которых можно более ква-
лифицированно строить прогнозы поведения рынка.


Методы обработки информации.
Технические индикаторы

Кроме чрезвычайно субъективных методов анализа на
основе графических образцов, существует набор неких техниче-
ских инструментов, с помощью которых строятся так называе-
мые индикаторы. Индикатор — это число, помогающее иденти-
фицировать моменты изменения тренда и на основе которого
можно объективно судить о состоянии рынка. В этом и есть
преимущество технических индикаторов — их результаты ни-
чуть не зависят от умонастроений аналитика. Однако существует
и минус в использовании данных технических средств: парамет-
ры инструментов, на основе которых строятся индикаторы, за-
даются пользователем исходя из собственного опыта либо по
каким-то другим соображениям. Но рынок не «подозревает» о
существовании каких-либо индикаторов с произвольными пара-
метрами, и поэтому при увеличении объективности показаний
снижается их точность. Существует огромное количество инди-
каторов — одни более просты, другие являются чрезвычайно
сложными, но тем не менее все они строятся на основе некото-
рой вполне логичной методологии.

Скользящее среднее

Один из самых простых и понятных инструментов техниче-
ского анализа — скользящее среднее, которое помогает более объ-
ективно идентифицировать тенденцию (рис. 7.10). Строится этот
252 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ




Рис. 7.10. Скользящее среднее

инструмент на основе усреднения цен закрытия определенного
количества предыдущих дней. Оно вычисляется каждый день пу-
тем добавления нового дня и исключения из расчета самого ран-
него из предопределенного количества. Количество дней называ-
ется порядком скользящего среднего. Например, скользящее сред-
нее третьего порядка усредняет цены закрытия трех последних
дней. От порядка зависит лаг индикатора, влияющий на гибкость
инструмента и быстроту его реакции на изменения тренда.




Рис. 7.11. Построение фильтра
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 253




Рис. 7.12. Построение фильтра

В чистом виде скользящие средние обычно используются для
построения фильтров (рис. 7.11—7.12) и генерации сигналов
смены тренда.
Методика построения фильтров очень проста. Путем по-
строения параллельных линий вверху и внизу графика создает-
ся так называемая буферная зона. При плавных изменениях
цен ценовая линия остается внутри буфера, а его пробой сиг-
нализирует о наличии резких изменений или потрясений на
рынке, в результате которых убыток от неправильно открытой
позиции может составить значительную величину. Таким обра-
зом, фильтр служит исключительно индикатором спокойствия
рынка. Для генерации сигнала о смене тренда используется
построение двух средних с разным порядком, например пяти-
и десятидневное скользящее среднее. Поскольку при росте
рынка более гибкое среднее с меньшим порядком будет всегда
находиться выше своей пары с большим лагом, а при паде-
нии — всегда ниже, то сигналом изменения тренда является
пересечение двух средних. Чем выше порядок обоих средних,
тем выше значимость сигнала, но соответственно увеличивает-
ся лаг его идентификации, что и считается самым большим
недостатком скользящих средних. Подбор параметров субъек-
тивен и зависит от политики принятия инвестиционных реше-
254 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

ний. Тем не менее наиболее широко используются недельное
среднее, поскольку оно позволяет элиминировать внутрине-
дельные циклы и колебания.


Осцилляторы

Осцилляторы — это набор инструментов, предназна-
ченных для выработки сигналов в разворотах ценовых тенден-
ций внутри тренда и самих трендов. Осцилляторы построены на
основании формул, использующих в качестве входных данных
цены и объем торговли. С понятием осцилляторов тесно связа-
ны понятия перекупленности и перепроданности рынка; рынок
является перекупленным, если цена в данный момент времени
близка к своему верхнему пределу и дальнейшее повышение
маловероятно. На точность и качество прогнозов с помощью ос-
цилляторов очень сильно влияют параметры формул, и вследствие
этого их устройство можно изменять на основании своего опыта
либо по каким-то другим соображениям, усиливая или умень-
шая точность прогнозов. Все осцилляторы устроены похоже, и
поэтому мы рассмотрим только основные, наиболее часто ис-
пользуемые осцилляторы: момент, индекс относительной
силы и стохастику. Если у вас возникнет интерес, с другими
видами ценовых и объемных осцилляторов вы можете познако-
миться самостоятельно на основании литературы, приведенной
в конце главы.




Рис. 7.13. Осциллятор: момент
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 255

Самым простым из набора осцилляторов, пожалуй, является
момент (рис. 7.13). Он строится на основании разницы цен через
определенный временной интервал. Например, для недельного
момента мы должны вычесть из цены в определенный момент
цену недельной давности. Таким образом, значения момента выше
нуля свидетельствуют о положительном тренде, а ниже нуля — об
отрицательном. Сигналами в данном случае являются два факто-
ра: фактор смены тенденции момента обычно свидетельствует об
ослаблении основного ценового тренда, а пересечение моментом
нулевой отметки говорит о смене тренда. К недостаткам момента
можно причислить те же, что и для скользящих средних, — лаг
между событием на реальном рынке и идентификацией сигнала
момента. В действительности момент не является в чистом виде
осциллятором из-за своей неформализованности.
Более строгим в теоретическом аспекте осциллятором является
индекс относительной силы. Этот инструмент был создан в 1978 г.
Веллесом Уайлдером и завоевал с той поры такую огромную попу-
лярность, что для него существует целая теория анализа, включаю-
щая чарт-анализ. Индекс имеет следующий вид:
100
RSI = 100 ? ,
1 + RS
где RS — отношение средней цены закрытия выше предыдущих
к средней цене закрытия ниже предыдущих за определенное ко-
личество дней. Обычно используется 9- и 14-дневный индексы,
которые колеблются в промежутке от 0 до 100 единиц. Критерия-
ми возникновения сигнала обычно считаются две области — вы-
ше 70 и ниже 30, которые и являются областями перекуплен-
ности и перепроданности соответственно. Поэтому при достиже-
нии этих уровней возникает угроза изменения тренда. Для этого
индекса используется еще один индикатор — расхождение. Силь-
ные расхождения между ценовыми движениями и движениями
индекса являются мощными разворотными индикаторами. Хотя
эти сигналы и не возникают на каждом повороте, серьезные изме-
нения тенденции они все-таки отслеживают.
Последний из рассматриваемых нами осцилляторов — стохас-
тика. Она основана на построении линии расположения текущей
цены закрытия относительно выбранного периода. Обычно исполь-
зуют две стохастики, имеющие даже специфические обозначения:
% D = [(C ? L5) /( H 5 ? L5)]? 100 и % K = ( H 3 : L3) ? 100 ,
где С — последняя цена закрытия;
L5 и H5 — самый низкий и самый высокий уровни закры-
тия за последние 5 дней;
256 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

H3 — трехдневная сумма (С — L5);
L3 — трехдневная сумма (H5 — L5).
Автор метода Джордж Лейн предложил несколько индикато-
ров для определения разворота тренда. Это расхождение стохас-
тики %D c ценой на пиках (т.е. когда цена, например, пробивает
уровень предыдущего пика, а стохастика — нет), пересечение двух
стохастик %D и %К после разворота линии %D, построение ли-
ний перекупленности и недокупленности на уровнях 20 и 80%.
Осцилляторные методы используются большинством прогно-
зистов благодаря их объективности, настраивавемости и просто-
те. Однако надо отметить, что они предназначены для проверки
работы других индикаторов и редко употребляются сами по себе
для принятия инвестиционных решений.


7.6. ТЕОРИЯ ЦИКЛОВ

Теория циклов — одна из основополагающих теорий
развития природных и общественных процессов. С определен-
ной долей уверенности можно сказать, что любой процесс, про-
текающий в природе, цикличен. Разумеется, попытки приме-
нить эту теорию не обошли и технический анализ. Детрендиро-
вав любую картинку ценовых тенденций на товарных рынках,
любой из вас сможет увидеть там определенную цикличность.
Главная проблема состоит в том, чтобы правильно идентифици-
ровать цикличное развитие. Все кажется простым, когда речь
заходит, например, о недельном цикле. Но в действительности
существует огромное количество цикличных процессов — от
часовых колебаний до пятидесятилетних циклов Кондратьева,
накладывающихся один на другой. И здесь получение верной
информации для построения прогноза является серьезной про-
блемой исследователя. Конечно, эту проблему пробуют решать
на основе разложения в ряды Фурье, путем детрендирования,
консолидации и другими методами. Некоторым это удается на
определенных временных промежутках, некоторым — нет. И
несмотря на громкое название, прикладные аспекты теории
циклов практически не проработаны из-за крайней сложности и
запутанности. Это напоминает айсберг, когда все видят его вер-
шину и знают, что существует подводная часть, но тем не менее
на глаз определить, какая она и что собой представляет, вряд ли
кто возьмется. Далее вы сможете познакомиться с одной из
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 257

наиболее проработанных и законченных прикладных теорий,
исследующих данную область, — волновой теорией Эллиота.
Иногда случалось, что чистые любители вызывали целые пе-
ревороты, будь это в искусстве, науке или торговле акциями.
Р.Н. Эллиоту было шестьдесят лет, когда он начал разрабатывать
то, что сегодня называется волновой теорией Эллиота. Он рабо-
тал бухгалтером несколько десятков лет, издал книгу по ресто-
ранному бизнесу для начинающих, работал как консультант и,
вероятно, со временем создал бы собственное консультационное
агентство. Удивительно, но по прошествии шести десятилетий
своей жизни, после серьезной болезни, которая вынудила его
прекратить всякую физическую активность, Эллиот посвятил
себя исследованию принципов функционирования рынка.
В то время, когда Эллиот начал наблюдать за деятельностью
фондовых бирж и детально изучать движения цен, рынки вы-
шли из состояния волатильности; был 1930 год. Изучая движе-
ние индексов в течение многих лет, Эллиот смог найти некото-
рую структуру внутри этих движений, которые казались подоб-
ными друг другу. Шаги и способы достижения ценами новых
максимумов или новых минимумов повторялись каждый раз.
Проводя наблюдения с удивительным энтузиазмом, Эллиот смог
обнаружить волновую структуру движения цен акций. Начав с
простой системы, он выяснил большое количество подробно-
стей относительно структуры и размера волн, методов их опре-
деления и устранения искажений. Эллиот не мог объяснить
причину этого явления, но волновая структура проявлялась в
ценовых изменениях снова и снова. В середине 30-х годов Элли-
от записывал цены ежемесячно, ежедневно, ежечасно, изучал их
день и ночь до тех пор, пока он не ощутил себя подготовленным
к тому, к чему он стремился, — прогнозированию рынка. Его
прогнозы в течение многих последующих лет отличались точно-
стью и правильностью.
Система очень трудна для применения, так как волны отли-
чаются по длине, интенсивности и времени. Их распознавание
становится самой большой проблемой анализа. Поскольку сис-
тема Эллиота состоит из волн внутри волн внутри волн и так
далее, то маленькие ошибки при подсчете и обнаружении могут
приводить к критическим ошибкам в выводах относительно те-
кущего состояния рынка.
Позднее Эллиот совместно с Чарльзом Колинзом, который
увлек Эллиота новыми идеями, доработал свою систему, сопо-

17 1014
258 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

ставив ее с рядом Фибоначчи (ряд Фибоначчи — известный в
науке ряд, где каждый последующий член состоит из суммы двух
предыдущих: О 1 1 2 3 5 8 13 21 34 55 89...). Этот ряд полностью
заполнил теоретический пробел в новом подходе Эллиота и ока-
зался чрезвычайно важным для его естественного закона волн.
В течение всей своей карьеры аналитика рынка акций Элли-
от неоднократно говорил, что требуются большой опыт и зна-
ния, чтобы правильно применять волновой принцип. После его
смерти в 1948 г. некоторые аналитики хранили его идею и обу-
чали других, как считать и различать волновые колебания. В
настоящее время — это А. Фрост и Р. Пречер, чьи книги и пуб-
ликации способствовали тому, что Эллиот в 90-е годы стал более
известным, чем когда-либо.
Значение Эллиота для анализа огромно. Во-первых, он пред-
ставил систему, которая является абсолютно законченной и со-
единяет циклические колебания долгосрочного и краткосрочных
периодов. Во-вторых, она включает множество элементов совре-
менного анализа, что вы сможете увидеть в дальнейшем. Нако-
нец, он доказывал правильность работы системы неоднократно,
чтобы быть более точным, более аккуратным, более достовер-
ным, чем кто-либо другой, известный в то время.
Согласно теории Эллиота, рынок движется циклическими вол-
нами с «видом самоподобия внутри волн». Большие волны состоят
из меньших волн, которые непосредственно содержат меньшие
волны, и так далее. Названия волн, согласно их размеру, так же
как и длине во времени и количествам, выглядят следующим об-
разом:
SUB-MINUETTE — сверхкороткая волна
MINUETTE — короткая волна
MINUTE — достаточно короткая волна
MINOR — средняя волна
INTERMEDIATE — развернутая волна
PRIMARY — полная волна
CYCLE — цикл
SUPER CYCLE — суперцикл
GRAND SUPER CYCLE — большой цикл
Самый маленький цикл может длиться минуту, а самый
большой — продолжаться в течение многих лет. Полный цикл
на одной стадии наблюдения состоит из нескольких движений
(колебаний), часть из которых направлена по движению волны,
а некоторые — против.
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 259
260 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ




Рис. 7.15. Образцы волновой теории

Главные правила, которые определил Эллиот, состоят в сле-
дующем:
1. Волны, направление которых совпадает с главным трен-
дом (нечетно пронумерованные волны), состоят из пяти мень-
ших волн.
2. Корректировочные волны, или волны, направленные
против основного тренда (четно пронумерованные волны), со-
стоят из трех меньших волн.
Эта основная концепция будет повторяться на следующем
уровне волн снова, как при движении от ii до Hi, часть, состоящая
из пяти волн, сама является частью более крупной волны (см.
рис. 7.14). Система, таким образом, имеет силу на всех возмож-
ных уровнях наблюдения, и единственной проблемой, которую
аналитик должен решать, является правильный волновой отсчет.
Наиболее общие образцы волновой теории (рис. 7.15):
— импульс;
— зигзаг;
— плоскость и некоторые другие.
Импульсы всегда состоят из пяти волн и помечаются 1-2-3-4-5.
Волна 1 идет от начальной метки IP до конца с маркировкой 1.
Волна 2 проходит от конца волны 1 к концу волны 2 и помечена
2 и т.д. Волны 1, 3 и 5 всегда состоят из импульсов, а 2 и 4 —
соответственно из корректирующих образцов.
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 261

Наиболее важные правила для импульсов:
1. Волна 2 не может быть длиннее первой волны.
2. Волна 3 всегда длиннее либо первой, либо пятой волны.
3. Волна 4 никогда не может захлестнуть первую волну (она
выше, чем первая).
Зигзаг — трехволновой корректирующий образец, помечен-
ный А—В—С. Зигзаги являются общей формой корректирующе-
го образца. Волны А и С всегда импульсообразны, в то время как
волна В может быть любым корректирующим образцом. В це-
лом зигзаги перемещают рынок вниз или диагонально.
Плоскость — корректирующий образец с тремя волнами.
Волны А и В -- оба корректирующих образца, а волна С —
импульсный. Как полный образец, плоскости вообще переме-
щают рынок горизонтально.
Сходящийся треугольник составлен из пяти волн с обозначе-
нием А—В—С—D—Е (рис. 7.16), каждая из которых является
корректирующим образцом. Пересечение сторон треугольника,
проведенных через концы волн А—С и В—D, должно произой-
ти после конца волны Е. Диагональные треугольники являются
импульсными типами, а сходящиеся и расходящиеся — коррек-
тировочными. Волна после треугольника, часто называемая
«пробоем», обычно равна расстоянию между линиями канала в
начале волны А. Отношение длин как минимум двух волн, иду-
щих в одном направлении, составляет около 61,8% (число Фи-
боначчи). Также не менее трех волн откатываются более чем
наполовину от длины предыдущей. Надо сказать, что треуголь-
ники встречаются очень редко.




Рис. 7.16. Образцы волновой теории
262 Часть II. АНАЛИЗ ЦЕННЫХ БУМАГ

Диагональный тип известен еще просто как диагональ. Со-
гласно общей классификации диагонали относятся к импульс-
ным образцам. Диагональный тип 1 чаще всего встречается в
пятой волновой позиции импульса. Каждая волна диагонально-
го типа 1 — корректирующий образец. Диагональ второго типа
содержит первую, третью и пятую волны импульсного образца,
а вторую и четвертую — корректирующего. Диагональ может
быть как сходящейся, так и расходящейся. Диагональный тип
относительно редок и обычно предшествует сильному измене-
нию направления рынка.
Так как рынки не двигаются идеальным способом, то неко-
торые коррекционные волны могут проваливаться ниже преды-
дущих коррекций, некоторые нечетные части могли бы закры-
ваться ниже максимальной цены закрытия предыдущего им-
пульса и т.д. Эти искажения делают обнаружение и идентифи-
кацию волн крайне трудным занятием, подчиненным во многом
личному мнению аналитика. Основной интерес инвестора —
всегда пятая волна, так как она указывает на разворот тенден-
ции. Иногда пятая волна растягивается и, вместо того чтобы
продолжаться аналогично образцу, разделяется на пять волн бо-
лее низкой степени. Такое разделение обычно характеризует
рынки с очень сильной тенденцией. Для искажений идеальной
волновой структуры Эллиот сформировал непротиворечивую
систему из треугольников, диагоналей, неправильных коррек-
ций и волновых расширений, часть из которых вы видели выше.
Так как искаженные волны могут следовать друг за другом, то их
обнаружение становится чрезвычайно трудным. Таким образом,
система может правильно работать в долгосрочном периоде, но
давать искажения в короткий промежуток времени. Волновая
теория позволяет вам узнать, почему вы ошиблись, только то-
гда, когда вы включаете в нее элементы, самостоятельно обнару-
женные и изученные. Она всегда открыта для познания — в этом
ее сила, но в том же ее сложность.
Теперь, когда вы представляете базисную структуру, для вас
могло бы быть интересным провести аналогии теории Доу, вол-
новой теории Эллиота с современными теориями технического
анализа и продолжить познание этой сложной, но интересной
науки, не забывая при этом углублять свои знания в классиче-
ском с точки зрения экономической теории фундаментальном
анализе.
Глава 7. Методы анализа ценных бумаг 263

Вопросы для самопроверки

1. Чем отличается фундаментальный анализ от технического?
2. Сформулируйте главные выводы теории рефлексивности.
3. Объясните понятия альфа- и бета-коэффициентов.
4. Перечислите принципы теории Доу.
5. На каких предпосылках основан технический анализ?
6. Что представляют собой чарты?
7. Какие виды трендов вы знаете?
8. Объясните смысл понятий «уровень сопротивления» и
«уровень поддержки».
9. Какие фигуры чарт-анализа вы знаете? Опишите их.
10. Сформулируйте главные правила теории Эллиота.


Литература

1. Элдер Александр. Как играть и выигрывать на бирже. — М.:
Крон-Пресс, 1996.
2. Меладзе В. Э. Курс технического анализа. — М.: Серебря-
ные нити, 1997.
3. Эрлих Анна. Технический анализ товарных и финансовых
рынков: Прикладное пособие. — М.: ИНФРА—М, 1996.
4. Наймен Э. Малая энциклопедия трейдера. — К.: Альфа
Капитал: Логос, 1997.



СОДЕРЖАНИЕ